“自下而上”寻找投资的核心,实现长期超额收益

股市及时雨 2020-05-16 18:23:35 评论

实现长期超额回报一直是市场关注的焦点。那么,如何实现这一点呢?大多数投资者可能会首先想到一个“自上而下”的策略,即寻找一个高增长的行业,如战略性新兴行业,其中未来增长空是很大的,股票价格可以上涨很多倍。第二,通过抓住繁荣周期的拐点,在繁荣程度好的时候切入,就有可能抓住行业繁荣带来的投资机会,这在周期性行业中使用得更频繁。但这能实现长期超额回报吗?

政策支持的行业

业绩的爆发是不可持续的。

事实上,战略性新兴产业在发展的早期阶段有更多的政策支持,比如对光伏和新能源汽车的补贴。因此,在行业进入纯市场化之前,大规模投资往往是集中的,导致行业短期内快速爆发。但是当产业上升时,补贴会逐渐退出,因为整个产业的投资和需求都是由补贴驱动的。因此,当政策发生变化时,行业将很快进入收缩阶段,导致行业竞争异常激烈,预期收入和利润大幅下降,股价迅速下跌。这已经发生在光伏和新能源汽车上。

此外,当新兴产业受到新技术和新产品的推动时,由于巨大的市场空,许多产业资本也会在其发展的早期阶段发挥作用。这也将导致整个行业的短期快速繁荣,许多企业的收入和利润大幅增加,整个行业也欢迎资本的追求。但往往在这个时候,整个市场的竞争格局不稳定,行业集中度相对分散,市场竞争可能异常激烈,这可能导致行业增长率高于企业利润增长率。因为企业需要花费巨大的资本支出来投资研发和扩大生产,并且需要投入巨大的营销费用来获得客户,导致利润增长不如收入增长快。然而,由于资本市场的高预期和企业的高估值,大量企业此时很可能面临业绩低于预期的局面,遭遇“戴维斯双重谋杀”。最终结果可能是赢家通吃,这在互联网技术领域非常普遍。

对于养猪业等周期性行业来说,“养猪周期”带来了养猪业的快速增长。主要原因是整个猪肉市场的需求相对稳定,但2018年爆发的非洲猪瘟导致生产能力不足,整个行业的供应迅速下降。同时,由于非洲猪瘟的存在和生猪养殖自然周期的性质,很难迅速恢复行业供应,因此整个供应缺口巨大,短期内难以弥补。去年,整个行业进入了一个繁荣周期,由于巨大的供应缺口,整个行业的股价经历了集中和爆炸性的上涨。

“自下而上”

聚焦真正的成长型企业

事实上,养猪业的整体增长在去年第一季度基本结束。到第四季度业绩逐渐公布时,整个行业已经严重分化。因此,对于明显的周期性复苏来说,时机非常重要,行业的表现往往是后验的。不仅如此,从上述“自上而下”的投资逻辑来看,当整个行业处于可预测的高繁荣期时,整个行业将在高预期下迅速起步。然而,该行业的高度繁荣也意味着高利润。然后,它将进入一个高度竞争的市场环境。因此,会有分裂的情况。

通过对一个完整行业兴衰周期的研究,可以发现只有真正具有竞争优势的企业才能继续成长,80%的企业会逐渐退出历史舞台。同时,从行业周期的角度来看,大多数人会选择处于爆发期或爆发初期的行业。如果是在疫情爆发的早期,价格往往不便宜。因此,作为像巴菲特这样的价值投资者,尤其是长期投资者,大多数人会选择“自下而上”进行投资,不仅是在选股方面,还会考虑价格因素。从价格的角度来看,这并不是一个人潮涌动的繁荣周期的布局,而是在对企业的长期可持续增长能力进行深入调查之后,甚至在总体环境不景气的时候,因为此时可能会更便宜。

因此,对于想实现超额回报的投资者来说,除了把握商业周期,他们还应该花大量时间研究真正成长的企业。这样,就会发现一个高质量的企业可以长期保持稳定的增长。它不一定处于行业的高增长阶段或周期性爆发阶段。它所在的行业很可能已经处于成熟阶段。

然而,毫无疑问,即使对于成熟的行业,也会有周期性的属性。但是,由于这一时期的龙头企业具有一定的垄断地位和定价权,其业绩波动将小于整个行业的周期性波动。同时,当行业处于衰退时,将会加速中小企业的进一步清算,这对龙头企业更有利。

事实上,中国经济已经过了快速增长阶段。许多投资者只看到增速逐渐放缓,却没有看到大多数行业处于相对成熟阶段,龙头企业处于较为稳定的地位。从这个角度来看,十三五之后的市场形势就是这样解释的。无论是大消费、大周期还是科技,事实上,都是各自领域的龙头企业不断创新高。“十三五”后,从政策角度看,国家政策的基调是“稳定”。即使最近的疫情打击如此之大,国家宏观政策和产业政策也相对稳定。从新的基础设施来看,可以看出政府的直接投资相对较少。过去,对光伏和新能源汽车等行业的补贴政策在“十三五”后逐步取消。换句话说,在过去,宏观经济和产业政策逻辑所预期的系统性和结构性投资机会越来越少,越来越多的投资机会流向精细化的投资路径。

因此,无论是经济环境、政策环境、产业发展阶段,还是过去五年的事实,都是佐证。如果我们想长期获得超额回报,找到真正持续增长的企业是投资的核心。当然,如果我们能遇到5G投资浪潮和国内替代浪潮等结构性商业周期,那将是最好的。

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